美食大国 澳华内镜(688212.SH)：专注微创医疗，内窥镜诊疗技术的创新与发展

内窥镜治疗属于微创医疗领域

Aohua内窥镜检查（688212.SH）是一家科学技术创新委员会公司，主要生产和出售电子内窥镜设备以及内窥镜诊断和治疗外科手术消耗品。

该公司成立于1994年，此后一直关注内窥镜检查领域。 （注意：下面没有特殊说明，内窥镜指的是电子内窥镜。）

与传统医学相比，微创医学和非侵入性医学不仅提高了诊断和治疗效率，而且还会减轻患者的疼痛。这是医疗技术的进步，也表明了医学的未来发展方向。专业的医疗设备（例如内窥镜）通常用于微创医学诊断。

医务人员可以使用内窥镜观察局部病变，甚至可以通过自然腔或人为建立的人体渠道进行一些操作。内窥镜诊断和治疗的常见程序，包括胃镜，结肠镜检查等。

根据晶状体的不同，内窥镜可以大致分为软内窥镜和硬管内窥镜。

下图显示了硬管内窥镜的镜面。镜子本身不能弯曲并且长度短。由于它不能随意弯曲，如果该内窥镜进入人体，它只能通过手术切口，即人造通道。硬管内窥镜通常用于诊断耳鼻喉科，关节，膀胱和其他部位。

（Aohua内窥镜招股说明书）

柔软的内窥镜具有弯曲，柔性和长度。因此，不需要手术切口，并且可以通过人体的自然腔（例如消化道和呼吸道）直接进入需要诊断的区域。经常使用的胃镜检查和结肠镜检查是典型的软内窥镜。

下图显示了软内窥镜的镜子主体，该镜子主要由四个部分组成：一个灯插头，操作零件，头端零件和插入零件。

（Aohua内窥镜招股说明书）

电子柔软的内窥镜设备不仅包括镜子，还包括内窥镜主机（图像处理器 +光源）。它的工作原理大致如下。

镜子的光导塞连接到内窥镜主体，镜子的头端进入人体的腔。内窥镜宿主的冷光源发出光，并通过镜子中的光纤引入光信号。

头端的微图像传感器将反射从体腔的膜表面反射的光信号转换为电信号。这些电信号由内窥镜宿主处理后，形成了检查器官的图像。

（Aohua内窥镜招股说明书）

软内窥镜是一个高度的垄断市场

上一章提到，软内窥镜诊断和治疗主要用于消化道疾病。众所周知，中国是一个主要食品国，由此产生的消化道疾病也很普遍。

中国是一个名副其实的国家，具有很高的消化肿瘤发生率。根据中国国家癌症中心的数据，在2015年中国的前十名男性癌症发病率中，胃癌，大肠癌和食管癌（所有这些都是胃肠道肿瘤）分别排名2、4和5，占2、4和5的占30％以上。

（Aohua内窥镜招股说明书）

中国妇女的比例并不低，在十大癌症发病率中，胃肠道肿瘤占20％。

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由于消化道疾病的常见患病率，诸如胃镜和结肠镜检查等软内窥镜的应用前景非常有前途。即使您没有生病并每年进行胃肠道肿瘤筛查，您仍然需要使用相关的医疗设备。

在全球范围内，柔软的内窥镜是一个高度的垄断市场。

在2018年全球质量内窥镜市场中，奥林巴斯（Olympus）占市场份额的65％，而Pentax Medical和Fujifilm分别占市场份额的14％，三个总比例超过90％。

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在国内情况也是如此。 2018年，仅奥林匹斯邦就占80％以上。包括Pentax Medical和Fuji胶，这三个中的总比例高达95％。 AOHUA内窥镜检查的市场份额仅为2.5％。

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无论是在国内还是国外，奥林巴斯，彭特克斯医疗和富士胶水都享有绝对的垄断地位。

巧合的是，这三家公司都是日本公司。更巧合的是，与中国一样，日本是消化道疾病的主要国家。

日本对软内窥镜的需求很大。此外，日本公司的先进技术已使日本在软内窥镜检查方面具有明显的优势，并达到了几乎垄断的市场地位。

因此，AOHUA内窥镜检查的主要逻辑是：国内替代和破坏日本的垄断。

该公司的产品进入了发达国家的市场，海外收入占30％

AOHUA内窥镜检查的营业收入来自三个部分：内窥镜设备，内窥镜诊断和治疗消耗品以及内窥镜维护服务。

从2018年到2021年上半年，该公司营业收入中内窥镜设备的比例从79.36％增加到88.74％。内窥镜设备一直是公司的主要收入来源。

目前，有两个用于AOHUA内窥镜检查的内窥镜内镜设备：AQ系列和VME系列。下图显示了该公司的AQ-200系列电子内窥镜设备。

（Aohua内窥镜招股说明书）

在2021年上半年，内窥镜设备的销售收入中有60％来自镜子，有20％来自内窥镜主机，其余20％来自内窥镜外围设备。

就单位销售而言，镜子比内窥镜主机贵。目前，内窥镜宿主每单位约20,000元，镜子为40,000元人元。从2018年到2019年，内窥镜主机和镜子体的单位价格大大增加，此后单位价格波动不太明显。

在销售方面，由于新的皇冠流行的影响，内窥镜宿主的销售和反射镜在2020年都在一定程度上下降。

Aohua内窥镜的销售模型主要分配给经销商，然后出售给终端客户。终端客户主要是医院。从2018年到2021年上半年，分销模型与运营收入的比例保持在70％以上。

值得注意的是，AOHUA内窥镜检查收入的一部分来自国外，并且比例并不低。从2018年到2021年上半年，海外收入与营业收入的比例至少超过30％。

在2021年上半年的海外收入中，有23％来自德国，有14％来自美国，其中8％来自英国。海外收入的近一半来自这三个国家。 Aohua内窥镜检查的产品进入了发达国家的市场。 Aohua内窥镜检查不在中国，而是与三个日本巨头的全球竞争。

但是，应该指出的是，AOOHUA内窥镜并不直接向发达国家的市场出售产品，而是通过收购当地公司间接进入其他国家的市场。例如，在2018年，该公司收购了一家公司，该公司主要是销售内窥镜外围产品的主要业务。

（Aohua内窥镜招股说明书）

谁是公司的真正核心技术人员？

目前，AOOHUA内窥镜检查中有6名核心技术人员。下图显示了他们的主要职位和工作。

在这里，我们将重点关注1984年出生的Gu Xiaozhou。

除了成为控制股东和总经理外，Gu Xiaozhou还是研发中心的主任，也是整个研发团队的负责人。在招股说明书中，Gu如何介绍非常简单，只是说他是北京大学的博士学位，没有其他信息。

（Aohua内窥镜招股说明书）

因此，Fengyunjun搜索了互联网，并找到了一些有关Gu Xiaozhou的公开报告。

Gu Xiaozhou是上海返回的海外中国人。他的祖父母在澳大利亚生活了很长时间，他出生于上海。 Gu Xiaozhou曾在英国诺森比亚大学学习。从硕士学位毕业后，他获得了博士学位。北京大学生物医学工程学。

因此，每个人最终都知道为什么该公司被称为“ AOOHUA内窥镜检查”。 “ Aohua”的含义可能是指澳大利亚中国人。

Fengyunjun认为，前六个核心技术人员（包括Gu Xiaozhou本人）对公司非常重要，但不是最重要的。 AOHUA内窥镜检查中最重要的核心技术人员不在前面的技术人员名单上。这个人是西·蒂安。

尽管西·蒂安（Xie Tianyu）是公司董事，而他的具体职位只是公司顾问，但奇怪的是，该顾问的年薪超过了李宗州（Li Zongzhou）以外的所有核心技术人员。

更奇怪的是，西·蒂安（Xie Tianyu）的股权比率远远超过了公司的其他经理和技术人员。他是AOOHUA内窥镜检查的第三大自然人股东，其股权比率超过5％（在IPO之前），仅次于GU的父子。

（Aohua内窥镜招股说明书）

他既不是公司的创始资深人士，也不是公司中任何实际工作。他为什么要给这样的人这么多股和年薪？他应该被安排在董事会上吗？这确实有些不可思议。

但是，在阅读了Xie Tianyu的履历后，Fengyunjun立即理解。

西格华大学（Tsinghua University）的学士学位和硕士学位Xie Tianyu曾在日本学习，并且是日本东京大学的博士学位。更重要的是，他曾在日本奥林匹斯邦（Olympus）工作，这是世界上排名第一的柔软内窥镜公司，并且一直在工作，直到该部门负责人（与国内部门负责人相当），仅次于该部门的总经理。

（Aohua内窥镜招股说明书）

如前所述，日本是世界柔软内窥镜领域无可争议的领导者。一方面，西·蒂安（Xie Tianyu）在日本学习背景，另一方面，他在该行业中的日本顶级公司工作了很长时间。根据普通逻辑，西牛可能已经掌握了日本公司的一些技术。这不一定是尖端，但至少我应该学到一些。

西·蒂安（Xie Tianyu）随后的经验也可以证明这一推论。

齐尤从日本的奥林巴斯辞职后，立即返回中国，并成为北京大学工程学院的教授。两年后，西·蒂安（Xie Tianyu）并与公司合作，成立了一家名为Wuxi Qijiu的公司。

Wuxi Qijiu的主要业务恰好是内窥镜基本创新技术的研究和开发 - 注意基本创新。自2018年以来，Aohua内窥镜检查一直在Wuxi Qijiu中不断收购，因此后者已成为前者的全资子公司。

（Aohua内窥镜招股说明书）

如果没有北京大学和西蒂亚的个人贡献的科学研究资源，AOHUA内窥镜的技术水平现在可能不是这样。西·蒂亚乌（Xie Tianyu）在北京大学上的个人主页表明，他的研究方向是高清软内窥镜系统，它与公司的业务方向几乎完全相同。

从长远来看

截至2021年上半年末，AOHUA内窥镜检查中有108名研发人员，约占员工总数的20％。该公司总共有4个研发中心，位于上海，北京，西安和Wuxi。

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公司的所有研发投资都是基于费用的。在2018 - 2021年第三季度，研发费用比率超过10％。

从2019年到2020年，由于流行病的影响，该公司的营业收入从2.98亿元人民币降至2.63亿元人民币，但在同一时期，研发费用并没有减少，但在同一时期的增加，从2018年的2100万元增加到2020年的3,900万元，这反映了该公司对R＆d投资的重点。

截至2021年上半年结束时，有133项AOOHUA内窥镜的专利，其中包括20项发明专利（部分通过收购其他公司获得）。与那些日本同行相比，仍然存在很大的差距。

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以日本奥林巴斯为例，2019年增加了多达627项新的发明专利，并且有更多现有的发明专利。此外，奥林巴斯已在几乎所有相关领域（包括光学，生物化学和材料测试）颁布了专利。必须说，日本同行确实已经建立了高技术障碍。

除了发明专利外，AOHUA内窥镜检查还披露了同龄人之间产品的功能比较。尽管他不是专业人士，但Fengyunjun粗略地研究了比较的数据，并且公司与日本同行之间仍然存在差距。简而言之，具有最佳性能的产品必须来自日本公司。

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技术积累只能逐步进行缓慢，但是在短期内，AOHUA内窥镜检查仍然具有一些优势。最明显的是终端价格。

AQ-200 AQ-200 AOOHUA内窥镜检查的终端价格约为100万元，甚至低于国内公司开设医疗服务的HD-550。 （注意：一组完整的软内窥镜产品包括一组宿主，电子胃镜，电子结肠镜检查和其他辅助产品。）

日本工业中一套设备的价格为200万元人民币。如果技术在短期内无法跟上，那么您只能依靠价格竞争。

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除了价格优势外，Aohua内窥镜还具有政策支持。 “健康的中国2030年”规划大纲和其他文件清楚地表明，有必要通过独立的知识产权提高国内医疗设备的竞争力，而行业的创新企业可以享受国家补贴和支持。

（Aohua内窥镜招股说明书）

从公平结构的角度来看，Aohua内窥镜确实得到了该州真实资金的支持：Qianji Venture Capital是上海国有资产管理和行政委员会的第四大股东和股东比率超过10％。

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上一篇文章已经分析了一些财务数据。 Fengyunjun在这里添加了另外两个指标：毛利率和净利润率。

该公司的毛利率从2018年的63.1％上升到2021年前三季度的70.3％。毛利率的增加是由于产品价格上涨，以及由于规模效应而导致的单位毛利率提高。

该公司的净利润率在2018年仍然为负，并且在2019年的净利润率为18.6％。但是，由于流行病的影响，2020年的净利润幅度急剧下降至7.9％。

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